来源： 东方早报

　　2012年该业务销量可达到5000万公斤 贡献每股收益约0.5元

　　2011年2月10日，袁隆平农业高科技股份有限公司（隆平高科（000998），000998）发布股权结构变化和对外投资两个公告，公司将变身成为一个纯内资公司，且将与世界排名第四的利马格兰公司的下属公司VHK合资成立一个育繁销一体化的子公司。

　　近期，我们与公司高管进行了座谈，对于公司未来的经营规划和目标有了更加深入的了解，并认为公司的大股东以及新进管理层对公司未来业务发展均有充足的信心。

　　我们看好隆平高科的两大逻辑是：公司具有持续发展的四大资质---研发能力强、优质品种支持、现有销售渠道或渠道建设能力和成为种业政策扶持对象；拥有高速发展的三大动能---大股东支持、新进管理层的“三把火”以及种业“新政”的出台。

　　我们认为，隆平高科三大业绩增长点分别为玉米业务的快速扩展、水稻种子品种结构调整和少数股东权益问题的解决。

　　乐观估算，假如2012年隆平高科玉米种销量达到5000万公斤，毛利率40%；水稻种业务收入达到10亿元，毛利率提升到45%；少数股东权益占比减少到25%；2012年其EPS（每股收益）约为1.08元。我们非常看好公司未来发展，鉴于相对2012年PE（市盈率）33倍，我们维持对其“谨慎推荐”的投资评级。

　　昨日隆平高科报收于34.13元/股，涨0.15%。

　　资质不错

　　种子行业制约点在于研发、品种、渠道三个方面。而我们认为隆平高科不存在这些问题，其具有四大持续发展的资质---研发能力强、优质品种支持、现有销售渠道或渠道建设能力和成为种业政策扶持的对象。

　　我们分析，隆平高科研发能力强主要体现在以下方面，一方面，公司拥有袁隆平院士所在的湖南省杂交水稻研究中心的品种支撑---公司与袁院士签订协议，优先有偿使用其科学成果；另一方面，公司拥有自己的研发体系，主要包括五大研究主体---以亚华种业科学院为主体的常规育种平台和以上海隆平农业生物技术有限公司、湖南西城杂交水稻基因科技有限公司为主体的生物技术育种平台以及转基因研究中心和超级稻研究中心。

　　此外，我们也分析了隆平高科优质品种。一方面，公司自己研发的两系水稻品种优势显著，其中Y两优一号是两系品种中销量最高的品种，科技部定的主推品种。去年终端价格约60元/公斤，较市场均价高3倍左右，今年价格提升到约70元/公斤。另一方面，与全球排名第四的种子公司利马格兰下属公司VHK成立子公司后（未来将获得VHK研发资源），将拥有稳定的玉米种子品种来源。法国利马格兰公司是一个重研发轻效益的农民组织（合作社）延伸下来的种子公司，其核心产业是玉米种子业务，拥有较强的品种研发能力。

　　而在现有销售渠道或渠道建设能力方面公司的优势在于两点：公司成立多年，在种子行业拥有庞大的销售网络以及丰富的销售资源；新任总裁刘石有丰富的中国种子行业产品推广经验和成功的营销经验。

　　而股权转让完成后，隆平高科将由外资参股公司转变为纯内资公司，并成为国内种子销售额排名第一位的内资种业公司。我们认为，公司将在种业改革浪潮中成为政策主要帮扶对象，在内资企业中独占鳌头。

　　种业“新政”

　　我们认为，隆平高科具有三大高速发展的动能：大股东支持、新进管理层的“三把火”以及种业“新政”的出台。

　　在我们分析看来，隆平高科的大股东对其业务开展相当支持。

　　从2004年新大新集团成为公司第一大股东后，一直希望并努力将隆平高科业务发展壮大，先后引入VHK成为战略合作者、收购亚华控股的种业资产、筹建菲律宾研究中心、剥离房地产业务、入股全国第二大种业公司山西屯玉子公司北京屯玉（并购屯玉计划第一步）、由先锋种业中国区总裁刘石先生出任公司总裁、股权结构变更使公司变为纯内资公司、与VHK成立合资子公司。

　　此外，我们认为隆平高科新进管理层将有所作为。2010年3-4月间，隆平高科对管理层作出一定的调整---刘石任总裁，陈鹏任副总裁，颜卫彬任财务总监。其中，刘石的加入一方面提升了公司管理层整体经营能力；另一方面，我们认为，刘石被委以重任，新官上任必将有所作为。到目前为止，我们可以看到其在经营上已有所作为，包括将玉米品种“利合16”以单粒播来推广、着力解决少数股东权益问题以及推进与VHK合资成立子公司事宜。

　　种业“新政”呼之欲出，该意见将从五个方面深入地规范种子行业，目标是重点扶持全国综合型育繁销一体化企业。我们认为，一方面将解决种子行业“散、杂、多”的特点，有利于优良品种的推广及提价；另一方面有利于大型内资种子公司的规模扩张---隆平高科转变为纯内资公司后，具备种业“新政”的扶持条件，将在未来三年内通过并购等方式快速扩大规模。

　　业绩增长点

　　我们认为，隆平高科水稻种子品种结构调整战略值得关注。隆平高科计划通过减少低毛利品种，提升水稻业务毛利率。2009年水稻业务毛利率为35%，假如到2011年毛利率提升了5个百分点，将增厚每股收益0.15元。

　　目前隆平高科综合毛利率低的主要原因是其下属子公司较多，且主要子公司均有销售自研品种和外购品种，销售品种总计300-400个。其中，品种分为三类：盈利品种、盈亏平衡品种和亏损品种。毛利较低的根本原因是销售人员和管理人员的工作目标不同，销售人员根据提成推销品种，因此优质品种并非销量最大品种。

　　我们认为，隆平高科品种结构调整的可行性较大。2009年下半年，公司开始通过削减亏损品种和奖励优质品种销售等方式提高水稻种业务毛利率，已初现成效。2010年上半年水稻种业务毛利率36.05%，同比提高9个百分点。我们预计公司水稻种行业综合毛利率在2012年可以达到40%以上。

　　此外，我们认为隆平高科玉米业务将快速扩张。在刘石的管理带动和VHK的品种支持下，我们看好公司玉米业务的快速扩张。我们预计隆平高科2012年玉米业务销量可以达到5000万公斤（安徽隆平+新建子公司），假设毛利率达到40%，2012年玉米业务将贡献EPS约0.5元。

　　我们还了解到，隆平高科少数股东权益解决。根据公司的业务目标，2012年净利润达到行业第一，假设公司2012年净利润为4个亿元，少数股东权益占比减少15%（原本40%左右），则可以增厚2012年每股收益约0.22元。

　　此外，关于隆平高科再融资计划，我们认为，公司在两方面有强烈的再融资需要：一方面支撑玉米业务快速发展的长期投入不够，另一方面国际业务发展需要资金。

　　机构来源：长江证券