研究机构：天相投资

　　分析师：天相农业食品组

　　撰写日期：2010-10-28

　　2010年1-9月,公司实现营业收入6.78亿元,同比减少8.73%;实现营业利润3,300万元,去年同期亏损1,832万元;实现归属于母公司净利润亏损2,280万元,去年同期亏损5,518万元;每股收益-0.12元。

　　公司主业包括种子的生产与销售、棉花的加工和销售以及棉油和番茄酱等食品的加工与销售。前三季度,公司收入虽略有降低但综合毛利率仍然同比提高14.54个百分点至35.07%,主要还是由于上半年毛利率较高的种子业务的收入与盈利水平双升,同时毛利率较低的食品加工业务的收入降低而盈利水平提升。

　　种子业务规模扩大,盈利水平提高。上半年公司玉米种子销售收入同比增长18.9%达3.02亿元,毛利率同比提高10.03个百分点至58.64%,主要是由于合资子公司敦煌先锋的玉米种子产品盈利提升所致。而第三季度为种子销售的淡季,种子业务基本上只出不入,因此公司前三季度期间费用率同比提高了5.83个百分点至27.81%,其中销售费用率与管理费用率分别提高了2.85和3.05个百分点,主要就是由于种子销售规模扩大,子公司敦煌先锋计提的销售佣金、特许权使用费和各种管理费用提高。

　　棉花业务有望强力反弹。由于2009年收购区域棉花种植面积减少、棉花减产同时区内原棉收购主体竞争激烈,公司原棉收购量大幅缩减,上半年棉花产业共实现销售收入2.18亿元,同比减少14.34%。公司通过“西出”战略、加大皮棉购销和开展棉花套期保值等业务,扭转了棉花业务亏损的局面。而今年下半年以来棉花价格飞涨,公司全年棉花业务的盈利水平有望实现强力反弹。

　　食品加工业务有望触底回升。上半年公司食品加工销售收入同比减少27.4%,主要是由于番茄酱出口需求下降、出口价格回落导致销售收入与利润双降,同时食用油市场持续低迷影响导致棉油产品销售进度放缓。而目前,番茄酱出口已开始回暖,食用油市场也随着农产品涨价而进入一轮提价期,预计公司四季度食品加工业务有望展现触底回升之势。

　　盈利预测和评级。未来公司盈利增长主要还是依靠玉米种子的规模扩张,特别是合资子公司的盈利贡献,我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.46元、0.68元和0.90元,以10月27日收盘价33.04元计算,对应的动态市盈率分别为72X、49X和37X,考虑到子公司敦煌先锋的成长性以及国家对生物育种的规划与支持,我们维持公司“增持”的投资评级。

　　风险提示。因天气或病虫害影响制种产量的风险。