[摘要]

    投资要点本报告我们尝试着根据公司披露的历年年报和半年报对登海先锋和登海种业母公司的销售数据进行了分拆，加上我们对玉米种子2012/13年度供求关系、价格、成本的预判，以期对登海种业2012/13年盈利增长态势进行准确的量化估算，我们的分析结果较为乐观――登海今年净利有望实现10%左右的正增长。

    同时，我们的数据结构预测表明――2013Q1登海先锋的结算比例已经不可能进一步降低，因此明年一季度登海种业净利实现正增长是大概率事件，这要比市场先前预计的“盈利将集中于2012Q4释放、2013Q1会后继乏力甚至负增长”的观点乐观许多。

    通过对登海报表数据进行跨销售年度的详细分拆，使我们对登海先锋和登海母公司历年销售结转比例有了更清晰的认知，并基本可以厘清2011和2012年连续两年上半年业绩出现大幅下降是由于登海先锋跨年度结转比例调整带来的，而非登海先锋或者母公司业绩的大幅下滑导致的，以下几点认知与大家分享：

    （1）登海先锋08/09和09/10销售季，四季度和次年上半年销售基本保持35%/65%结转比例，净利润贡献分别为30%/70%，但从10/11销售季开始，四季度结转比例逐年提升，10/11销售季结转比例为65%/35%，净利润贡献为65%/35%，11/12销售季结转比例86%/14%，净利润贡献为89%/11%。由此导致2011和2012年登海先锋净利润分别为1亿元和3049万元，同比下滑39%和70%，但从整体销售季（跨年度）来看，过去四个销售季收入总体较快增长，利润也未出现明显下滑，换言之，从产业视角来看，公司玉米种子在黄淮海主销区的市场份额和行业地位依然稳固。